Carel Grol

Ze zijn de winnaar van de crisis. Opkomende markten kennen een uitbundige economische groei, goede vooruitzichten en forse instroom van kapitaal. Grote delen van Latijns-Amerika en Azië vormen daarmee een sterk contrast met West-Europa en de Verenigde Staten. Die kampen met trage economische groei en landen lijden daar onder hun wankele staatsfinanciën.

Momenteel klatert het geld richting de opkomende markten. Dat hangt onlosmakelijk samen met de kredietcrisis. Nadat de Amerikaanse hypotheekmarkt ineengestort was en Lehman Brothers gekapseisd was, heeft de Federal Reserve de rente verlaagd naar het ongekend lage niveau van 0,25% en de geldpers aangezet. Zo werd de economie behoed voor een algeheel instorten. In Europa waren de maatregelen net iets minder extreem, al werd ook hier de rente teruggeschroefd naar het historisch lage niveau van 1% en kocht de Europese Centrale Bank (ECB) herhaaldelijk obligaties op. China pompte miljarden in zijn economie.

In eerste instantie vielen de geldstromen richting Azië en Latijns-Amerika sterk terug door de crisis, aangezien beleggers alle risico's wilden vermijden. Maar in deze tijden van ontluikend herstel gaat het geld als een vloedgolf richting opkomende markten. In hun dorst naar rendement zoeken eindbeleggers landen die een hogere vergoeding bieden op hun geld dan door de verschrompelde rentetarieven mogelijk is geworden in de westerse wereld.

Het Institute of International Finance (IIF) spreekt van de 'duwfactor'. Beleggers durven weer risico te nemen en de lage rentes duwen geld uit de ontwikkelde markten. Daarnaast is er nog de 'trekfactor'. Groei van de productie, solide macro-economisch beleid en vrije handel trekken geld naar de opkomende markten. 'En voor de korte en middellange termijn zien we een combinatie van goede trek- en duwfactoren', aldus het IIF.

De toevoer van geld is gunstig voor die landen. Er worden staatsobligaties gekocht en daardoor stijgt daarvan de koers en daalt de rente. Eind 2002 lag de tienjaarsrente van Brazilië nog boven de 20%. Inmiddels is dat 4,6%. De rente van Indonesië is vanaf begin 2009 nagenoeg gehalveerd. Door die gedaalde rentelasten krijgen die landen meer bestedingsruimte, wat weer ten goede komt aan hun economie.

Hoewel een toestroom aan geld aanlokkelijk klinkt, vormt het stuwmeer aan kapitaal dat opkomende markten nu overspoelt ook een gevaar voor die economieën. Bubbels, inflatie en oververhitting zijn reële toekomstscenario's. Belangrijk is daarom dat het geld kan worden opgevangen. Een goede bestemming voor het binnenkomende geld vermindert de druk op de prijzen en dus moet er aanbod worden gecreëerd. Er zijn hoopvolle signalen. In China en Brazilië staat het aantal beursgangen op het hoogste niveau ooit, zoals ook de uitgifte van bedrijfsobligaties uit opkomende landen vorig jaar op een recordniveau uitkwam. En banken in Latijns-Amerika en Azië leunen voor hun financiering minder op spaargeld, maar wenden zich vaker tot de kapitaalmarkt.

Dat neemt niet weg dat verschillende landen ontevreden zijn over de valutastromen die hun kant op komen. Brazilië is daarbij de meest uitgesproken criticus van het rentebeleid van de VS. Het land heeft speciale belastingen ingesteld en de kapitaaleisen van banken herhaaldelijk vergroot.

Daarmee tracht het grootste land van Zuid-Amerika een van de grootste nadelen van de aanwassende valutastroom te beteugelen, en dat is het speculatieve karakter. 'Snel geld', in jargon. Kapitaalstromen zijn volatiel en met het vooruitzicht op renteverhogingen in Europa of de VS kunnen geldstromen zich razendsnel verleggen. Dat kan leiden tot fluctuaties in de aandelenmarkt en schommelingen van obligatiekoersen en daarmee de rentes.

Daarnaast kampen landen met de waardestijging van de valuta's. Als dollars en euro's worden verkocht voor Braziliaanse reals, Turkse lira's en Indiase roepies, stijgen die munten onherroepelijk in waarde. Opkomende markten staan daar zeer afwijzend tegenover. Veelal drijven hun economieën op export. En als de waarde van de lokale munt dan stijgt, verslechtert de exportpositie. Voor de VS en Europa wordt het immers duurder spullen uit die landen in te kopen. Verschillende landen interveniëren daarom op de geldmarkt en houden op die manier hun valuta goedkoop. Ondertussen heeft China zijn munt gekoppeld aan de dollar en wordt de koers van de yuan kunstmatig laag gehouden.

Gelijktijdig met waardestijging van de valuta zorgen de geldstromen ook voor druk op de inflatie, ofwel de geldontwaarding. Want het binnenkomende geld jaagt de prijzen van effecten, vastgoed en andere activa hoog op. In landen waarin de productiecapaciteit volledig wordt ingezet, dreigt inflatie omdat ook de lonen omhooggaan. Als de economie op volle kracht draait, wordt het lastiger de juiste mensen te vinden, en wordt arbeid dus duurder.

Er is nog een aantal factoren die inflatie in de hand werken. In arme landen zijn dat prijzen voor voedsel. Door grote misoogsten wordt eten duurder en stijgt de inflatie. Bovendien kiest de aanwassende middenklasse voor steeds beter en daarmee ook duurder eten. Daarnaast voedt ook een hoge olieprijs de geldontwaarding. Dat geldt eveneens voor de kolossale behoefte aan grondstoffen vanuit China, waardoor veel metaalprijzen fors zijn gestegen.

Centrale banken van de opkomende landen moeten, om de inflatie te bestrijden, hun beleidsrente verhogen. Dat creëert een loepzuivere Catch-22-situatie. Wanneer de rente wordt verhoogd, vergoot dat de trekfactor en zal er juist nog meer kapitaal naar die landen vloeien. En dat leidt weer tot hogere inflatie.

Volgens het IIF hebben beleidsmakers vier mogelijkheden om de geldstromen te kanaliseren. De rente laag houden, 'al is dat de riskante optie'. Een tweede mogelijkheid zijn kapitaalcontroles. Het Internationaal Monetair Fonds (IMF) heeft zich decennia verzet tegen die be-

perkingen, maar heeft zijn standpunt recentelijk aangepast. Het IMF erkent dat een vloed van geld ontwrichtend kan werken en heeft kapitaalbeperkingen daarom voorzichtig geaccepteerd. Dat is een radicale breuk met het beleid dat decennia werd gevoerd en een volledig vrije kapitaalstroom als hoeksteen had.

Derde maatregel is een strakker fiscaal beleid. Landen moeten juist nu bezuinigen. Dat vertraagt de groei en haalt de druk enigszins weg van het monetaire beleid, aldus het IIF. 'Tot slot zouden opkomende economieën collectief moeten toestaan dat hun valuta stijgt versus die van ontwikkelde economieën.'

In zijn Global Financial Stability Report zinspeelt het IMF op een langdurige periode van valutastromen richting de opkomende landen. 'In combinatie met het sterke momentum daar moeten landen meer sturen op macro-economisch beleid. Dat is inclusief renteverhogingen, flexibele wisselkoersen en bezuinigingen. Dat kan oververhitting voorkomen, de financiële risico's verminderen en ondermijnt de geloofwaardigheid van landen niet.'

Hoofdeconoom Olivier Blanchard van het IMF toont zich een sterke voorstander van de waardestijging van valuta's. 'Landen zijn er vaak tegen gekant. Maar met die oplopende waardering stijgt ook het reële inkomen van de mensen en juist dat is een gewenste ontwikkeling.'

Het is in ieder geval een stap in het verwijderen van de onevenwichtigheden uit de wereldeconomie. Bovendien kan het de stormachtige groei van de opkomende economieën wat afkoelen. Want de winnaars van de crisis lopen nu het gevaar zelf door te slaan.

Carel Grol is redacteur van Het Financieele Dagblad.

Familie in Brazilië eet krab aan het strand. in deze tijden van ont- luikend herstel gaat het geld met de kracht van een vloedgolf richting opkomende markten. Foto: Reuters